Leveraged BuyOut (LBO)
Leveraged BuyOut (LBO)
Leveraged BuyOut (LBO) Tecnica di acquisto di una partecipazione (totalitaria o di controllo) di una società, di un’azienda, di un ramo d’azienda o di un gruppo di attività (target), che ha come caratteristica quella di ricorrere al debito per finanziare la maggior parte del valore di acquisto. Il rimborso del debito così contratto è collegato alla generazione di flussi di cassa e/o alla cessione di attività del target. Il LBO è utilizzato da soggetti del private equity (➔), specializzati in questo tipo di operazioni, nonché da gruppi industriali o finanziari in operazioni di crescita e ristrutturazione per vie esterne e anche da aziende familiari in operazioni di riassetto proprietario.
La newco
In generale, l’operazione di LBO prevede, a cura del soggetto acquirente (LBO sponsor), la costituzione di una nuova entità (newco) che s’indebita per realizzare l’acquisizione. Se l’acquisto riguarda un’azienda, un suo ramo o un gruppo di attività (asset deal), il debito dovrà essere remunerato e rimborsato dai flussi di cassa dell’azienda e/o dalla successiva cessione di attività. Se si tratta di acquisto di partecipazioni (stock deal), si può procedere o remunerando e rimborsando il debito della newco, con i dividendi della partecipata e la sua successiva cessione, oppure realizzando la fusione tra la target e la newco e, quindi, ponendo i flussi di cassa della target e le sue attività direttamente al servizio del debito contratto per la sua acquisizione.
Nel LBO con fusione (merger LBO) è necessario, in Italia, perfezionare l’operazione ai sensi dell’art. 2501 bis c.c., indicando «le ragioni che giustificano l’operazione» e predisponendo «un piano economico e finanziario con l’indicazione della fonte delle risorse finanziarie e la descrizione degli obiettivi che si intendono raggiungere».
La struttura finanziaria
L’acquisizione LBO prevede un ammontare di debito collegato al valore delle attività operative (enterprise value) e al reddito operativo (EBITDA - Earnings Before Interest Taxes Depreciation Amortization, o EBIT) dell’entità acquisita. La società target ‘ideale’ opera in settori maturi e limitatamente ciclici, vanta una posizione di leadership difendibile, manifesta flussi di cassa stabili e ha accumulato un basso livello di debito finanziario. Le prospettive di miglioramento operativo, nonché di sviluppo, sono auspicabili ma devono essere ben visibili e accessibili ai nuovi soggetti di controllo. A tal fine, è essenziale il ruolo del management, che può essere coinvolto nell’operazione di LBO con la sottoscrizione di azioni (e/o opzioni sulle azioni) della target e/o della newco. Si parla, in tal senso, di Management Buy Out (MBO), Management Buy In (MBI) o Buy In Management Buy Out (BIMBO), a seconda che il management-azionista sia interno, esterno o una combinazione dei due.
L’assetto societario
L’assetto societario del LBO può essere strutturato su più livelli, con la costituzione di una struttura piramidale, per riflettere le posizioni delle diverse categorie di azionisti coinvolti: LBO sponsor (azionista di controllo), altri azionisti, management, creditori in favore dei quali siano emesse componenti di equity (equity sweetener, in forma di warrant e/o obbligazioni convertibili).
La struttura del debito può prevedere l’articolazione in categorie differenziate per profilo di rischio e rendimento: debito revolving (tra cui anticipi su crediti), debiti senior e garantiti (secured), a loro volta distinti in tranche con diversi ordini di garanzia, debiti junior (prestiti non garantiti o subordinati e obbligazioni ad alto rendimento, high-yield bonds), debito mezzanino (convertibile).
Nei tipici LBO realizzati dal private equity (con la partecipazione del management), si mira ad acquisire un’azienda, migliorarne il profilo strategico, operativo e finanziario, per poi cederla (a un prezzo più elevato) dopo il periodo necessario a perseguire tali miglioramenti. Per quanto la società target sia accuratamente selezionata e gli interventi sul management e sulla gestione attentamente governati, il livello di rischio di queste operazioni è elevato, dato l’ampio utilizzo del debito: per questo il rendimento atteso sull’equity è tendenzialmente alto e il rendimento realizzato (IRR, Internal Rate of Return) piuttosto volatile.